——读罗伯特·哈格斯特朗的《巴菲特的投资组合》

       在处理风险和收益关系时，投资者大致会遇到四种组合：“低风险+低收益”、“高风险+低收益”、“高风险+高收益”、“低风险+高收益”。“低风险+低收益”组合和“高风险+高收益”是平庸组合，“高风险+低收益”是愚蠢组合，只有“低风险+高收益”是智者组合，同时也是投资者应该追求的最高境界，否则，职业投资者存在的价值体现在哪里呢？

       在罗伯特·哈格斯特朗的著作《巴菲特的投资组合》里，我们跟随股神的脚步，可以找到获得“低风险+高收益”组合的方法。寻找路径可分解为两步，一是如何做到低风险，二是如何做到高收益。

       第一步：如何做到低风险？

       在降低风险之前，首先我们应该知道，风险来自何方。从种类来分，风险包括系统性风险和非系统性风险，具体到股票市场而言，系统性风险主要是经济和市场周期波动的风险，如经济危机、股灾等，非系统性风险主要包括两方面，一是公司的经营风险，二是投资者因无知或非理性导致的操作风险。

       一、如何应对经济和市场周期波动的风险？

       现代经济有两个轮子驱动，一是市场经济体制，二是技术革命。前者从亚当·斯密开始，后者从工业革命开始。自从人类进入现代社会后，经济和市场周期便呈现出“周而复始、连绵不绝”的特征，经济危机和资产泡沫破裂屡见不鲜，从郁金香泡沫到大萧条，从20世纪70年代的通胀危机到2008年的金融危机，都带给投资者巨额的损失，有些损失永远无法弥补(如杠杆导致的爆仓)，有些公司陷入万劫不复之地(如雷曼兄弟、贝尔斯登等)。所有投资者都应该思考这样的问题，如何在经济和市场周期中屹立不倒？这个问题的正确答案有两个，一是在危机到来前卖掉持仓(避风)，二是陪伴危机并安然度过(抗风)。前者的难处在于，没有多少人能够真正预测危机的到来，世界上预言家很多，但富有的预言家不多。后者的难点在于，要选择质地足够过硬的船(企业)，才能够经得起风暴(危机)的考验，而这正是巴菲特选择的方法。该方法的成功必须基于如下前提：

       1、对经济和市场周期的正确理解

       在健康的市场经济国家，从长期来看，经济和市场周期永恒存在且呈现螺旋式上升趋势。任何经济危机和市场灾难，都是短暂性的，而非毁灭性的，最终必然回归到正常的轨道上来并创下新高(经济总量和股市指数)。这种判断，不仅得到经验的证明，而且能够得到逻辑上的验证。从经验来看，无论是亚洲、欧洲还是美洲国家，历次经济危机之后，经济总量和股市指数均会创下历史新高，只是有些国家(如日本、希腊)创下历史新高所需要的时间长一些，有些国家(如中国、美国)所需要的时间短一些。从逻辑上看，经济增长的动力来自人口的增长、技术的进步和资本的累积，这些要素从长期来看，都呈现上升态势，尤其是技术进步，速度越来越快，涉及经济领域越来越广。

       2、股票是生意的一部分

       按照教科书上的定义，股票是企业所有权的凭证，这本无可厚非。但随着金融市场的变化，不同投资者眼中的股票含义大为不同，短期投机者把股票看成一种交易工具，量化投资者把股票看成一种价格博弈载体。由于市场情绪的波动，股票价格在短期内和企业价值关系不大，但从长期来看，企业价值决定股票价格。这就意味着，股票价格有可能偏离企业价值，在极端的情况下，这种偏离的幅度可能非常大(10倍以上)，偏离的时间可能非常长(5年以上)。人类的疯狂和偏执，远远超出我们每个人的想象，这在历史中不难得到验证，疯狂的十字军东征、尸横遍野的两次世界大战、五次血腥的中东战争、荒唐的十年“文化大革命”等，都是这种疯狂和偏执的体现。

       3、优质企业更容易穿越经济和市场周期

       有些幸运的投资者能够躲过(持有现金)经济危机和金融灾难，但所有企业却不可能完全规避，它们必须通过自身能力去应对经济周期的变化。平庸企业往往在经济危机中变得虚弱甚至被淘汰，优质(伟大)企业往往利用经济萧条的机遇，通过扩张或兼并使自己变得更加强大，很显然，优质企业更容易穿越经济和市场周期。这就是巴菲特的投资策略，他选择与优质(伟大)企业同行，共同穿越经济和市场周期。

       4、长期持股策略

       长期持股策略背后的原因有三个：一是市场短期波动难以预测；二是股价和企业基本面短期内关联度不高，长期内高度关联；三是时间是优质企业的朋友，是平庸企业的敌人，历经沧海，方显英雄本色。市场有效理论的前提假设之一是投资者都是理性的，而在现实生活中，多数情况下，投资者不仅不理性，而且还很疯狂(对各种神创和概念股的追捧)，因此市场有时会失灵。长期持股(忽略短期波动)的本质在于，在较长的时间内，让企业价值得到充分增长，让市场充分认识到企业价值，毕竟我们应该对人类的智商有信心，疯狂和非理性总是短暂的。

       5、规避“短期预测的风险”

       心理学已经验证，人类有“过度自信”的偏见。频繁预测短期经济走势和市和“永远看空”的正确率基本场周期，便是这种“过度自信”偏见的后遗症。从概率来看，长期“永远看多”一样。即便是正确较高的短期预测，比如70%，完全按此操作依然会有30%的错误率，加上频繁操作的交易和税负成本，最终的收益率依然可能平平。

       必须要指出的是，规避短期预测的风险并不代表不去跟踪和理解市场，认识市场所处的状态，深刻洞察投资者的行为和情绪，同样是极其重要的。

       二、如何应对企业经营风险？

       巴菲特应对企业经营风险的方法是“顺势而为”(选择优质企业)，而非“扭转乾坤”(将烂企业变好)。股神判断企业的标准有三个，一是能够理解(可被评估)，一是具备竞争优势(护城河)，二是拥有优秀的管理层(德才兼备、独立思考、理性诚实等)。有关优质企业的判断标准和方法，此前读书会已有众多著作论述，此处不再重复。

       三、如何应对投资者因无知和非理性导致的操作风险？

       王小波说，“人一切的痛苦，本质上都是对自己的无能的愤怒”。我照葫芦画瓢说一句，“投资一切的风险，本质上都是自己的无知或非理性所导致的”。无知是因为不够勤奋，曾国藩说，“一勤天下无难事”；非理性是因为“悟性太差”，说到底是性情所致，而性情可通过“修身”、“修心”来改变，尽管这非常不容易。巴菲特、查理·芒格是坚决反对无知和非理性的，他们应对的方法如下：

       1、认识自己，知道自己能做什么，不能做什么(克服过度自信)

       知道自己的能力边界固然重要，但我认为，扩大自己的能力边界同样重要。这就需要投资者不断的进取。

       2、专注、勤奋并终身坚持学习(克服懒惰)

       苏格拉底说，我一生最大的智慧，就是知道自己一无所知。只有贤者才有如此的智慧和胸怀。哲学家思考的是全人类的问题，投资者要面对的问题丝毫不比哲学家简单。世界复杂多变且难以琢磨，尽管我反对“不可知论”，但却认为“可知”是何其之难。投资者要在不确定的世界里下注，如同在充满沟壑的黑夜里行走，你唯一能做的就是“全神贯注”、“从经验中吸取教训”，不断提升自己应对风险的能力，唯有如此，才可能获得成功。

       3、独立思考和逆向思考(克服盲目从众)

       从众效应是人类的认知偏见，这种偏见往往导致市场“走向极端并出现拐点”。牛市走向极端的背后是从众的乐观，熊市走向极端的背后是从众的悲观。市场上永远不缺看多或看空的论调，缺的是有逻辑支撑的逆向观点。

       4、形成多层次跨学科的知识结构(克服铁锤人效应)

       查理·芒格在《穷查理宝典》里建议大家，通过学习多种学科，形成网格状的知识结构，避免以某个单一领域的思维去看待世界，也就是所谓的“铁锤人效应(在拿着锤子的人看来，所有问题都像一个钉子)”。多学科多维度的知识结构，是我们客观、全面、理性看待这个世界的基础支撑。

       5、坚持以概率和理性的眼光全面看问题(克服“盲人摸象”错误)

       职业赌徒和业余赌徒最大的区别，在于对概率的深刻领悟和灵活运用。在小概率事件上下大注，必然走向破产之路。在大概率事件上下小注，收益率必然平庸。概率和理性是相辅相成的一对工具，以概率支持理性，用理性去执行概率分析出来的结论。

       不难发现，巴菲特对风险的理解极其深刻，进而形成一整套风险最小化(而非完全规避风险)的投资策略。在巴菲特看来，风险不是传统金融学理论所宣扬的“波动”，而是永久性损失的概率，市场波动反而带来投资机会。

       第二步：如何做到高收益？

       股神说投资最重要的事是不亏钱，这正应了中国的一句古诗，“留得青山在，不怕没柴烧”。“青山”是本钱，“柴”是收益。在投资上，可以把这句诗做个改变，是“留得青山在，一定有柴烧”。意思是说，不亏钱就等于赚钱(的机会)，这里面蕴含了“机会的价值”。

       对杰出的投资者而言，普通收益不值一提，高收益才是追求目标。那么，什么叫高收益？巴菲特每年的收益率目标是15%。收益率目标的制定要看三个基准，一是10年期国债利率，二是所有企业年均增长率，三是主要指数的年均回报率，如果收益率超出所有基准，即可定义为“高收益”。巴菲特15%的目标收益率，显然属于高收益，但实际上股神做得更好，能够实现接近20%的年复合收益率。

       在巴菲特的投资思想里，在低风险的前提下，获取高收益的思想和方法包括如下内容：

       1、集中投资

       以基本面为核心，投资优质企业且长期持有的方法，必然导致集中投资的现象。在买入任何股票之前，首先应该跟已持仓的股票对比，假如还没有持仓标的的性价比高，就没有必要买入新的股票，而应该加仓已持有的股票。其二，优质标的原本稀缺，分散投资于不同的劣质标的，远不如集中持有优质标的。

       2、赢在拐点

       所有股票大师都有逆向思考的习惯，正如巴菲特所说，别人疯狂我恐惧，别人恐惧我疯狂，疯狂和恐惧都意味着拐点即将出现。投资如同赛车，超车往往在拐点处实现。

       3、耐心等待

       耐心是一切“正确决策”的基石，急躁往往导致愚蠢、荒唐的错误操作。最好的投资机会都不是人为创造的，而是等出来的。如同捕猎，最杰出的高手一定是等猎物进入“最佳猎杀区”才出击，唯有没有经过训练或经验不足的猛兽幼崽，才会匆匆忙忙出击。

       4、永远有钱

       投资获取高收益必须具备两种要素，一是找到好标的，二是在找到好标的时有巨额的现金。巴菲特经营的保险事业，不仅能为股神带来巨额的“浮存金”，而且这种“浮存金”几乎是永续的，这使得巴菲特“永远有钱”。对于普通投资者而言，这显然难以做到，但这并不影响我们按照这种思路去思考问题，并根据自己的现实情况做出相应的对策。

       巴菲特最漂亮的投资，都是在投资标的出现绝佳机会时下大注，“永远有钱”使得巴菲特能够紧紧抓住稍纵即逝的机会，进而获取高收益。

       投资是一种人生，不同思想背后，代表着不同的人生追求。但基本的衡量尺度只有两个，一是风险水平，二是回报满意度，好像买东西，风险是付出的价格，物品是得到的回报，“低风险+高收益”组合如同以更便宜的价格，得到同等质量的物品。对于投资者而言，因为低风险，所以压力小。因为高收益，所以很快乐。快乐赚大钱，此乃投资最高境界。

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